A São Martinho (SMTO3) divulgou nesta terça-feira (11) o primeiro trimestre da safra 2026/27 (1T27) com resultados que mostram melhora na operação agrícola, mas pressão continuada de preços, margens e geração de caixa. A moagem de cana cresceu, a produtividade avançou, mas a receita caiu 17,6% na comparação anual, puxada pelo etanol e pelo açúcar. O contraponto ficou com o etanol de milho, que produziu margens expressivamente maiores que as da cana e respondeu por quase dois terços do lucro operacional da companhia no trimestre.

O que diz o balanço: moagem forte, preços fracos

A operação agrícola teve recuperação: a moagem de cana cresceu 3,9% na comparação anual, e a produtividade agrícola subiu 7%, beneficiada pela normalização do clima na entressafra. A produção de ATR (açúcar total recuperável, principal medida de matéria-prima do setor) também avançou 4,3%.

No entanto, o ambiente de preços derrubou as receitas. A receita líquida somou R$ 1,53 bilhão, queda de 17,6% em relação ao mesmo período da safra anterior. O Ebitda ajustado recuou 27,7%, para R$ 582 milhões, com margem de 38,1%. O lucro líquido foi de R$ 38,1 milhões, 39% menor na comparação anual.

Por que etanol e açúcar puxaram o resultado para baixo

O etanol foi o principal detrator: a receita caiu cerca de 26%, reflexo de volumes vendidos menores (-23%) e preços mais baixos. Parte disso vem da estratégia da companhia de postergar vendas relevantes de etanol para o segundo semestre da safra, o que concentrou o impacto negativo no trimestre.

No açúcar, o volume vendido aumentou 14,5%, mas o preço médio caiu 25,7% – mais que compensando o crescimento das vendas. Esse movimento reflete o mercado global, com oferta abundante pressionando as cotações.

Etanol de milho: o amortecedor que muda a tese

O grande destaque do balanço foi a operação de etanol de milho. Segundo analistas, ela gerou R$ 76 milhões de Ebit no trimestre, quase dois terços do Ebit consolidado da empresa. A margem chegou a 32,5%, mais de quatro vezes superior à do negócio de cana. O custo de produção do etanol de milho ficou em aproximadamente R$ 1,50 por litro, contra cerca de R$ 2,50 por litro do etanol de cana.

A operação de milho representa cerca de 9% do ATR produzido pela companhia, mas respondeu por R$ 82,5 milhões do Ebitda, ou 14,2% do total. Além de diluir custos, a atividade diversifica receitas, reduz a exposição a eventos climáticos na cana e adiciona subprodutos como DDGS e óleo de milho ao portfólio. Para os bancos, essa é a peça central da tese de investimento, mas ela vem com um custo alto.

Custos e despesas: o que ainda preocupa

Apesar da queda de receitas, houve alívio no custo do produto vendido (CPV) caixa, que caiu cerca de 11%, impulsionado pelo menor Consecana (pagamento aos fornecedores de cana) e pela redução de volumes vendidos. Mas os analistas consideraram a queda insuficiente diante do ganho de produtividade agrícola. O custo caixa unitário, excluindo outras receitas, recuou apenas 2% na base anual, quando se esperava uma diluição maior.

Um ponto de atenção adicional veio das despesas com vendas, que subiram 13,4%, principalmente por maiores custos logísticos e portuários ligados às exportações de açúcar. No conjunto, o Ebit ajustado por tonelada de TRS ficou em R$ 156, 57% abaixo da estimativa do banco e 60% inferior ao registrado no 1T26.

Capex elevado e o impacto no caixa

A expansão do etanol de milho exige investimentos pesados. A São Martinho prevê R$ 2,9 bilhões de capex na safra 2026/27, principalmente para ampliar a produção de etanol de milho na Unidade Boa Vista, além de projetos de biometano e irrigação. Esse investimento reforça a competitividade estrutural, mas pressiona o caixa no curto prazo.

A dívida líquida chegou a R$ 5,2 bilhões, alta de 5% em um ano. A geração operacional de caixa caiu de R$ 584 milhões para R$ 219 milhões na mesma base de comparação. A XP, porém, notou uma dinâmica melhor que a esperada no trimestre, com a queima de caixa abaixo do projetado.

O que observar daqui para frente

Os três bancos consultados – BTG Pactual, XP e BB Investimentos – mantêm recomendação neutra para as ações, reconhecendo os avanços operacionais, mas alertando para a pressão de preços e o alto nível de investimentos. O mercado acompanhará de perto a evolução das vendas de etanol ao longo da safra, a velocidade de ramp-up da nova planta de milho e o comportamento das cotações internacionais de açúcar.

Para o investidor, o resultado reforça que a São Martinho está em uma fase de transição: os custos de expansão estão pressionando o caixa, enquanto o etanol de milho vai ganhando peso e se tornando o principal motor de rentabilidade. A decisão sobre comprar ou manter a ação depende do perfil de risco e da visão sobre o ciclo de preços de açúcar e etanol – não há consenso no mercado de que o pior já passou.